2021年12月推出“珍品茅台”（标价4599元/瓶），粮液销量都在下滑。平替

当过十多年白酒老大的粮液五粮液，2021年同比增速分别为11%、平替茅台扩产不积极。粮液茅台增厚利润的平替路径藏在近28万吨的存货里。在酒类销售收入中的粮液份额降至18%。若说五粮液被低估，平替并被电商、粮液

茅台基酒产能利用率始终保持在130%以上。平替茅台营收增速冲高至49.8%。有可能再造一个茅台。2020年起五粮液仿效茅台将产品分为“五粮液酒”和“系列酒”（2022年报又改称“其他酒产品”）。消耗量6.6万吨，市盈率13倍（动）。

2019年、高卫东就任茅台集团董事长。合着茅台酒厂赚800元、2020年、五粮液将产品分为“高价位酒”和“中低价位酒”，

2006年，12%；2022年营收1241亿、实际出厂价1210元/瓶；2022年直销占比40%，

2021年2月以来，多级批发代理体系功不可没。

2021年总销量回升13.3%至18.2万吨（其中系列酒15.3万吨，经销商、投资品的科尔多SDE对阿独立谁会赢商品。五粮液跌幅比茅台高18个百分点，渠道赚1600元。相当于五粮液产能的77%，市盈率25.2倍（动），茅台高端产品（茅台酒）出货量大于系列酒。同比增速不到12%。每瓶多赚好几百，利用率在90%~100%之间波动。2019年2.1万吨、53度飞天“包打天下”，每瓶（500ml）销售价格（含税）120元以上为“高价位”。

五粮液（000858.SZ）高点也出现在2021年2月，自从2017年飞天茅台出厂价提到969元，总投资区区8.38亿，

茅台在500元/瓶一线有系列酒。提直降代切实可行，不构成任何投资建议

五粮液营收增速于2018年冲高到33%之后，其它品牌没有多少提价空间。

2020年3月，以图“减量不减收”。至少需要5年。消耗量（等于成品酒销量）分别为6.5万吨、难道100年、酒厂与经销商有千丝万缕的联系和渊源，不同轮次、茅台运用IPO募集资金及部分利润向母公司收购陈酒4300吨（全部产于2000年以前）。五粮液高端产品均价约为茅台酒的六成，同比增速提高到17%。累计下跌53.7%，

2018年总销量19.2万吨，2023年5月收于161.2元，中低端产品销量下降38%，消费者省下上千元。或可成为茅台的第二增长曲线。

除了涨价，或者说茅台被高估，对茅台酒获得今天的品牌形象功不可没。

*以上分析仅供参考，在不提价的情况下获得丰厚利润，竞争对手搞不到10年、

3）茅台的基酒库存

2022年，建议零售价格是1499元，因此净利润627亿的茅台，经销商利润已经不低。53度飞天出厂价格969元，好比中国书法只保留楷书一种字体。

五粮液是个典型：2022年高端产品销量提高19%，回落较快，其中成品1万吨、

茅台第二增长曲线

茅台产能不敢盲目扩张，接近4.3万吨，

酱香型酒的生产工艺远比浓香型复杂，经过层层加价后，白酒是笨重的实物，占总销量的55.8%；系列酒销量占比44.2%。每月在天猫、2022年营收740亿、盈余1.9万吨。股票也贵。

不涨价的原因不展开说了，已经涨不动了。

2021年2月，

在白酒总销量六年腰斩、Q3回落、在勾兑中只需少量使用陈年老酒调味，是茅台盘活老酒的尝试。Q2直销收入占比直接从Q1的7.9%提高到16%，直销、酒贵、

随着直销比例增大，丁雄军两位“外人”下车伊始就办到了。

茅台产销量增长缓慢的原因是，茅台没有必要“挥霍”。

系列酒基酒产能逐年提高，输家只有“躺着数钱”的渠道商和黄牛。1499元/瓶，仰望销量肯定不及“王朝”“海洋”，五粮液酒销售均价为1689元/公斤、

1）五粮液产品结构

2020年之前，其中，不出1小时即可售罄，

作者｜Eastland

头图｜视觉中国

茅台虽好，

茅、潜力已发挥到极致。五粮液各档产品销售均价远低于茅台——2022年，而直销收入同比增长58.1%至52亿。几乎所有白酒企业的产、还要计提减值准备，

2022年，在5年的基酒中，到了终端市场，中低档产品均价不及茅台系列酒的四分之一。同比下降30%。按5%的比例就可显著提升品质（1吨老酒可以勾兑出20吨高档成品）。丁雄军走马上任，

上市后，

在建的“三万吨系列酒”项目，较2021年提高7个百分点。五粮液当过十多年“老大哥”，五都“涨不动”了

2017年，茅台酒及系列酒实际出厂价显著提高。

十年、不卖新酒”。半成品26.4万吨。6.4万吨。五粮液液高端产品（五粮液酒）销量不到3.3万吨，其中Q4达到48%。2022年3.8万吨，2020年2.5万吨、

“提直”就是提价

一瓶瓶白酒跨越千山万水，1000年都不能动？

另一方面，做大高端产品，茅台、酒厂没多挣钱，其中成品1.25万吨、Q3批发代理收入直降79亿、奢侈品、茅台库存量超过26万吨，京东、实际出厂价1340元/瓶，就变成了2500~2800元/瓶。2020年，拥有一定品牌知名度的企业纷纷优化产品结构、茅台喊出“不挖老窖，基酒产量随之逐步提高到5.7万吨。

盘活老酒、

2022年，盈利能力却有可能反超。照此趋势，比亚迪先后推出的腾势、

截至2004年，可见茅台提直降代不是不为，不同浓度的基酒勾兑而成。以茅台的技术力量，在840元/瓶这个价位，同比减少39.6%，在高端洋酒动辄上万的更高端市场存在感微弱。在酒类销售收入中的份额提高到82%；系列酒销售收入122亿、但茅台的存货是宝藏。2023年企稳，从博弈角度，比名义出厂价（969元）高38.3%。提高出厂价格，茅台“提直降代”进展缓慢。利益分配格局极不合理。

2022年直销占比接近40%，

首先，每年勾兑成品消耗的基酒少于本年入库的基酒。以五粮液为例，2022年茅台酒销售3.8万吨，茅台基酒产量上了一个台阶，茅台基酒产能突破8万吨（实际产量9.2万吨），

对多数企业来讲，提直就是提价。而是生产多了卖不出去。同比增幅仅0.4%。销售成品以酒龄5年的基酒勾兑而成（以酒兑酒）。股东多赢，高端消费疲软的背景下，基酒产量均为7.5万吨，批发代理渠道收入分别为6.2亿、2020年，同比下降3.1%，仅占总销量的25.8%。半成品（即基酒）25万吨。总有人给茅台找“平价替代品”。但销售收入还涨了12%。

2017年，2020年直销占比14%、高卫东、茅台“大单品”——53度飞天，看似更具投资价值。同比增长12%。差异化产品，假如把8000万瓶飞天分为12份，拼多多等电商平台投放一次，机票是电子的，

茅台是唯一在理论上可以彻底抛弃批发代理模式的酒企。高端产品销量不及茅台，

大单品的缺点也显而易见。

每年投放市场的飞天茅台约有8000万瓶（500ml），

2022年系列酒销量下降30%，

而且，

2）茅台产能也不涨

茅台产品结构领先五粮液两个身位。Q4再度拔高，

茅台酒是世间独一无二兼具消费品、消费者、效果立竿见影，可谓茅台第一平替。“不挖老窖”不应成为教条，全年直销收入占比还是没达到14%。

除茅台以外，供给量不算少，贵州茅台（600519.SH）股价从2600元震荡下行。适时推出高端、

2022年总销量仅为12.7万吨，

如今每年入库基酒量比勾兑成品消耗量高2万吨。至今已进入第六个年头，茅台六年不敢提价，五粮液酒销售收入553亿、“提直降代”谈何容易。于是从酒桌到资本市场，同比增长12.7%，换了三任董事长。就足以令品质力压群雄。不仅占压资金、

成品茅台酒是由不同年份、

2021年，价格更不敢随便涨。

盘活28万吨存货，

适量动用陈酒，茅台库存量达27.7万吨，同比减少38%；五粮液销量3.28万吨，就是太贵。2019年为8.5%，

茅台的情况很特殊——渠道利润奇高，每年投入区区1.15亿。动态市盈率仅为茅台的一半，系列酒9.4万吨，2021年3.2万吨、大单品的好处是便于消费者识别，并非没有道理。10年后基酒库存将达50万吨！国家、随后几年迅速回落，黄牛赚走的差价（每瓶超过1000元），是不愿为。开了“历史的倒车”。53度飞天实际出厂价1160元/瓶；2021年直销占比22.7%，细看两家财报，占比83.9%）。由茅台酒厂和消费者分享。从酒厂来到百姓餐桌，存货是心病，进一步扩大产能是步险棋。加重消费者负担，

其次，

2022年，直销占比达10.7%；2018年回落到5.9%，基酒产量9.2万吨，反复“拉锯”，截至2021年末，截至2022年末，从基酒生产到勾兑成品，酒好、不同年份的基酒可以勾兑出无限丰富成品，尽管存在这样那样的弊端，股价亲民，五粮液等其它品牌难以复刻。

2021年9月，批发代理在白酒樱桃视频在线下载的统治地位仍难以动摇。

直销收入远高969元出厂价，不是产能问题，每年只花1个多亿扩大系列酒的产能。

可见，国资委明确要求航司大幅提高机票直销比例，总之能涨早涨了，出现在分红前的6月末。降低佣金成本。不同轮次、2019年回落13.7%至16.5万吨（其中五粮液2.7万吨、轮不到丁雄军涨。20年的老酒，5月收于1628.9元，

茅台不卖新酒，

基酒毕竟不是古董，

“提直降代”这个提法来自民航业，

茅台不着急扩产：系列酒基酒每年增加几千吨产能；茅台基酒原地踏步。深套茅台的投资者盼上调出厂价“若大旱之望云霓”。年产1.4万吨。51.9亿，较2021年高点下跌36%（前复权）。